|
Конверсионное соотношение
Минимальный уровень облигационной стоимости конвертируемых ценных бумаг не постоянен во времени. Он варьирует в зависимости от: 1) движения ставки процента на рынке капиталов и 2) изменения финансового риска данной компании. Обычно если процентная ставка растет, то облигационная стоимость конвертируемой ценной бумаги снижается. Если доход до истечения срока погашения по обыкновенной облигации в нашем примере вырастет с 12 до 14%, облигационная стоимость конвертируемой облигации упадет с 774 дол. до 667 дол. Более того, рейтинг кредитоспособности компании может либо улучшиться, либо ухудшиться с течением времени. Если он улучшается и компания может продавать обыкновенные облигации с более низким доходом до истечения срока погашения, облигационная стоимость конвертируемых облигаций увеличивается при прочих равных условиях. Если рейтинг кредитоспособности компании ухудшается и доход по обычным облигациям увеличивается, уровень облигационной стоимости снижается. К несчастью для инвестора, когда рыночная цена акции падает из-за маленького объема прибыли и/или увеличившегося риска, кредитоспособность может пострадать. В результате облигационная стоимость конвертируемых ценных бумаг может понизиться при снижении конверсионной стоимости, гарантируя инвесторам меньшую защиту, чем они могли ожидать изначально1.
Конвертируемые облигации чаще всего продают с премиями сверх их облигационной и конверсионной стоимости. Вспомним, что конверсионная стоимость конвертируемой ценной бумаги — это просто текущая рыночная стоимость одной обыкновенной акции компании, умноженная на количество акций, в которые будет конвертирована облигация. Тот факт, что конвертируемая облигация в соответствии с ее определением гарантирует инвестору степень защиты, как правило, выражается в том, что она продается по рыночной цене несколько большей, чем ее конверсионная стоимость. В общем, чем более изменчивы движения цены акций, тем более ценной является защита, предоставляемая уровнем облигационной стоимости. В силу этих причин, а также в силу других причин, которые будут обсуждаться позже, рыночная стоимость конвертируемых ценных бумаг чаще всего выше их конверсионной стоимости. Эта разница известна как превышение рыночной цены конвертируемой облигации над ценой конвертации.
Более того, конвертируемые облигации по большей части продаются с премией сверх облигационной стоимости в основном из-за курса обыкновенных акций. Пока рыночная цена акций очень низка по отношению к конверсионной цене, свойство конвертируемости чаще всего будет иметь значение, поскольку инвесторы сочтут прибыльным конвертировать ценные бумаги. В той мере, в которой свойство конвертируемости значимо, конвертируемые ценные бумаги будут продаваться с премией сверх стоимости обыкновенных облигаций. Чем выше рыночная цена обыкновенной акции по отношению к конверсионной стоимости, тем больше эта премия.
Линия облигационной стоимости, однако, имеет отношение к рыночной цене обыкновенной акции. Если финансовое положение компании неблагоприятное, цены обыкновенных акций и облигаций чаще всего будут низкими. В крайнем случае, когда общая стоимость компании нулевая, стоимость облигаций и акций равна нулю. По мере того, как компания все более преуспевает в финансовом отношении и обыкновенные акции повышаются в цене, облигационная стоимость увеличивается, но более низкими темпами. После определенного момента линия облигационной стоимости становится горизонтальной, и дальнейшее увеличение рыночной цены обыкновенной акции не отражается на ней. В этой точке уровень стоимости облигаций определяется тем, какие еще первоклассные облигации продаются на рынке. Кривая, расположенная выше, представляет рыночную цену конвертируемых ценных бумаг. Расстояние между этой линией и линией облигационной стоимости — это превышение цены конвертируемой облигаций над ценой обыкновенной облигации, тогда как расстояние между линией рыночной стоимости и линией конверсионной стоимости отражает превышение рыночной цены конвертируемой облигации над ценой конвертации.
вышение рыночной цены конвертируемой облигации над ценой конвертации незначительно. Инвесторы не хотят оплачивать это существенное превышение рыночной цены конвертируемой облигации над ценой конвертации по какой-либо из следующих причин. Во-первых, чем больше превышение цены конвертируемой облигации над ценой обыкновенной, тем меньшую ценность представляет собой облигация для инвестора. Во-вторых, когда конверсионная стоимость высока, конвертируемая ценная бумага может быть погашена; если это происходит, инвестор скорее захочет осуществить конвертацию ценной бумаги, чем получить цену выкупа. При конвертации, конечно, облигация имеет ценность только за счет конверсионной стоимости.
Важнейшей причиной существования премий в рыночной цене сверх конверсионной стоимости и облигационной стоимости является привлекательность конвертируемых облигаций и как облигаций, и как опциона на обыкновенные акции. Конвертируемые облигации дают своим держателям частичную защиту от нисходящих колебаний на рынке и получение выгоды от восходящих колебаний цены акций. Таким образом, распределение возможных исходов смещено вправо и эту характеристику инвесторы рассматривают как благоприятную. Теория опционных цен позволяет глубже понять оценку этой характеристики. Данной теме посвящено приложение к настоящей главе.
Представьте, что Eastman Kojak выпустила конвертируемые облигации, общая номинальная стоимость которых равна 1 млн дол. и которые в любое время могут быть обменены на 1 млн обыкновенных акций. Цена конвертируемой облигации Kojak зависит от ее облигационной стоимости и конверсионной стоимости. Облигационная стоимость представляет собой цену, по которой продавалась бы облигация, если бы она не была конвертируемой. Конверсионная стоимость представляет собой цену, за которую облигация была бы продана, если бы конверсия осуществлялась немедленно.
(а) Облигационная стоимость конвертируемых облигаций Eastman Kojak при погашении. Если стоимость фирмы равна по крайней мере 1 млн дол., облигации погашаются полностью; если она меньше 1 млн дол., держатели облигаций получают стоимость актинов фирмы. (6) Конверсионная стоимость на дату погашения. Если облигация конвергируется, то стоимость ее растет пропорционально стоимости активов. (в) При наступлении срока погашения держатель конвертируемой облигации может либо получить выплаты м размере основной суммы долга по облигации, либо обменять облигацию на обыкновенные акции. Следовательно, стоимость конверти руемой облигации — это наиболее высокая поимист*. из ее облигационной и конверсионной стоимости.
Кроме того, конвертируемая облигация Kojak не может быть продана за цену меньше ее конверсионной стоимости. Если бы так происходило, ловкие инвесторы покупали бы конвертируемые облигации, быстро обменивали их на акции и продавали акции. Их прибыль равнялась бы разнице между конверсионной стоимостью и ценой конвертируемой облигации.
д) Может ли рыночная цена быть меньше конверсионной стоимости?
б) Объясните, почему облигации продаются по цене выше конверсионной стоимости?
В 1987 г. корпорация Atari выпустила на 5 млн дол. конвертируемых облигаций с процентной ставкой 53/4% сроком до 2002 г.12 Они могли быть обменены в любое время на 30,66 обыкновенных акций. Другими словами, владелец облигации имел опцион сроком на 15 лет, дающий право вернуть облигацию Atari и получить взамен 30,66 ее акций. Количество акций, обмениваемых на одну облигацию, называют конверсионным соотношением облигации. Конверсионное соотношение для облигации Atari составляло 30,66.
Конвертируемые облигации, как правило, защищены от дробления акций или дивидендов по акциям. Когда Atari осуществила дробление акций в пропорции 2:1, конверсионное соотношение увеличилось с 30,66 до 61,31. Таким образом, цена конверсии снизилась до 1000/61,31 = 16,31 дол.
о) Каково конверсионное соотношение дебентуры?
б) Если бы конверсионное соотношение составляло 50, какова была бы цена конверсии?
• Конверсионное соотношение = 50
Конверсионная цена (Conversion price) 593 Конверсионное соотношение (Conversion ratio)
Заранее оговоренная цена, которую называют ценой конвертирования, устанавливается до выпуска облигаций на уровне, превышающем текущую рыночную цену на акции организации. Практически все конвертируемые инструменты предусматривают возможность досрочного обмена, что позволяет эмитенту в принудительном порядке произвести конвертацию после того, как цена на акции достигнет определенного уровня, например 130% от цены конвертирования. Реальное число акций, в которые может быть конвертирована облигация, известное как конверсионное соотношение, определяется по следующей формуле:
Американская корпорация выпускает конвертируемую облигацию со следующими характеристиками. Каким будет конверсионное соотношение и когда облигацию можно будет прибыльно конвертировать?
Конверсионное соотношение:
б) конверсионное соотношение -:; •-. -'--:'
Текущая б) конверсионное соотношение
Комплексно механизированные Комплексом показателей Комплектацией технические Комплектацию продукции Комплектное оборудование Капитальных вложениях Комплектующих полуфабрикатов Компрессорных установок Конъюнктуры финансового Конъюнктура товарного Концентрация финансовых Концентрации акционерного Концентрации собственного вывоз мусора снос зданий
|
|
|
|
Навигация
