|
Конвертируемым облигациям
Поскольку опционная стоимость зависит от изменчивости общей суммы активов, различия в степени этой изменчивости могут повлиять на выбор между обмениваемыми и конвертируемыми облигациями. Если стоимость акций компании, вовлеченной в обмен, более нестабильна, чем стоимость акций компании-эмитента, опционная стоимость будет больше для обмениваемых облигаций, чем для конвертируемых (при прочих равных условиях).
РАЗЛИЧИЕ МЕЖД\ ВАРРАНТАМИ И КОНВЕРТИРУЕМЫМИ ОБЛИГАЦИЯМИ
22-3. Различие между варрантами и конвертируемыми облигациями 598
Облигация с варрантами также является гибридным инструментом. Как и в случае с конвертируемыми облигациями, эти инструменты могут предлагать опционы для эмитентов и инвесторов. Купонные ставки по ним устанавливают на более низком уровне по сравнению с обычными облигациями ввиду их более высокой потенциальной доходности.
Облигации с варрантами сходны с корпоративными конвертируемыми облигациями в том, что предоставляют инвестору возможность получить акции эмитента по фиксированной цене, что может рассматриваться как долгосрочный опцион «колл» на акции, который продается вместе с облигацией. Облигация с варрантами представляет собой обычную корпоративную облигацию с купонами, которая имеет определенное число варрантов. Как и конвертируемые облигации, не все варранты дают право на приобретение акций. Могут быть выпущены варранты на другие долговые инструменты, а также товары, например золото. Ниже будут рассмотрены варранты на обыкновенные акции.
• Как и в случае с конвертируемыми облигациями, до использования варранта число акций или капитал организации не меняется
22-3. РАЗЛИЧИЕ МЕЖДУ ВАРРАНТАМИ И КОНВЕРТИРУЕМЫМИ ОБЛИГАЦИЯМИ
22-3. Различие между варрантами и конвертируемыми облигациями 598
Кевин Б. Коннолли был главой Исследовательского отдела количественного анализа в компании James Capel&Co. Затем он стал работать в Cresvak International Asset Management директором, отвечающим за разработку научного подхода к управлению риском применительно к рынку японских варрантов, где Cresvale являлся уполномоченным маркет-мэйкером. В настоящее время он проводит исследовательскую работу, направленную на совершенствование процесса торговли волатильностью, реализуемую в рамках компании Refco Overseas Ltd., а также занимается разработкой систем торговли японскими варрантами и конвертируемыми облигациями для Independent Capital Corporation. Он читает лекции в City University Business Schools London Guildhall University, Великобритания.
Не существует полномасштабных исторических исследований конвертируемых облигаций и привилегированных акций, но чтобы разобраться в этом деле, они в общем-то и не нужны. Как-то в конце января 1987 г. The Wall Street Journal сообщил о 169 сделках с конвертируемыми облигациями, котируемыми на Нью-Йоркской фондовой и Американской фондовой биржах. Практически все эти акции были при размещении скуплены по 100 дол. инвесторами, которые сочли выгодным для себя удовлетвориться меньшим процентным доходом в обмен на право конвертации в обыкновенные акции. Ну и как обстояли дела у этих инвесторов после 3 Va лет непрерывного роста на рынках акций и облигаций? Превысила ли цена большинства конвертируемых облига-
Аналитик, покупая колл-опционы и казначейские векселя, может сам конструировать удобные для него конвертируемые ценные бумаги. Обычно используют смесь из 10% колл-опционов и 90% инструментов рынка денег. Соединив казначейские векселя на 1000 дол. с находящимися слегка вне денег колл-опционами, аналитик получает синтетическую конвертируемую не имеющую залога облигацию с фиксированной нижней границей доходности, для которой не существует ни процентного, ни кредитного рисков. Повышая или понижая цену исполнения опционов, можно подгонять условия конвертации к текущему уровню рынка. Насколько лучше для инвесторов было бы иметь дело с такими конструкциями, а не с конвертируемыми облигациями корпорации USX! При сокращении срока исполнения колл-опционов срочная стоимость растет, но конвертируемые, которые не дают повышения стоимости актива в первые три года владения или быстрее, вряд ли окажутся выгодным вложением средств. Примерно в такие сроки должны происходить ликвидация или конвертация в обыкновенные акции.
В противоположность стандартным правилам по долговым обязательствам условия по облигациям с преимущественной подпиской не так строги, как по облигациям и конвертируемым облигациям. Преимущественными условиями компаний с плавающими акциями, у которых имеется большое число облигаций для широкой публики, являются:
Уставный капитал акционерного общества может быть увеличен не только при помощи дополнительной эмиссии акций, но и путем изменения их номинальной стоимости (деноминации). В случае деноминации в равной пропорции изменяются все категории и серии акций, выпущенных акционерным обществом, а также обязательства по опционам и конвертируемым облигациям, выпущенным до принятия решения об увеличении уставного капитала.
б) проценты, выплачиваемые по собственным конвертируемым облигациям;
держать конвертируемые ценные бумаги, пока их цена будет увеличиваться с увеличением цены обыкновенных акций. В течение этого времени они также регулярно получают проценты или дивиденды по привилегированным акциям. В интересах держателя никогда добровольно не конвертировать ценные бумаги, обмениваемые на обыкновенные акции, дивиденды по которым не выплачиваются. Другими словами, инвестор должен откладывать конвертацию как можно дольше. С другой стороны, в интересах компании, в интересах нынешних держателей акций ускорить конвертацию. В этом случае расходов по выплате процентов по конвертируемым облигациям или дивидендов по конвертируемым привилегированным акциям можно избежать.
Конвертируемая облигация очень напоминает пакет варрантов и облигаций. Многие компании также предпочитают выпускать конвертируемые привилегированные акции как альтернативу выпуску пакетов привилегированных акций и варрантов. Основное внимание мы уделим конвертируемым облигациям, но почти все, что о них будет сказано, в равной мере относится к конвертируемым привилегированным акциям.
Относительно низкая купонная ставка по конвертируемым облигациям также отвечает интересам быстрорастущих фирм, осуществляющих крупные капитальные затраты. Они могут добровольно отказаться от опциона на конверсию, чтобы снизить сумму ближайших денежных платежей по обслуживанию долга. Без опциона на конверсию кредиторы могут потребовать очень высокие (обещанные) процентные ставки в качестве компенсации за возможность невыполнения обязательств. Это не только заставило бы фирму привлекать еще больше капитала для обслуживания долга, но и увеличило бы риск возникновения финансовых затруднений. Парадоксально, но стремление кредиторов защитить себя от невыполнения фирмой обязательств на самом деле может лишь повысить вероятность финансовых проблем фирмы из-за роста ее бремени по обслуживанию долга28.
Конвертируемая облигация считается гибридным инструментом, поскольку обладает признаками и долговых обязательств, и акций. Конвертируемая облигация предоставляет инвесторам и эмитентам целый ряд возможностей, в том числе и возможность выбора другого инструмента, в который облигация может быть конвертирована. Купонные ставки по конвертируемым облигациям обычно ниже ставок по обычным облигациям ввиду того, что они обладают большим потенциалом получения дохода.
Конвертируемая облигация очень напоминает пакет варрантов и облигаций. Многие компании также предпочитают выпускать конвертируемые привилегированные акции как альтернативу выпуску пакетов привилегированных акций и варрантов. Основное внимание мы уделим конвертируемым облигациям, но почти все, что о них будет сказано, в равной мере относится к конвертируемым привилегированным акциям.
Относительно низкая купонная ставка по конвертируемым облигациям также отвечает интересам быстрорастущих фирм, осуществляющих крупные капитальные затраты. Они могут добровольно отказаться от опциона на конверсию, чтобы снизить сумму ближайших денежных платежей по обслуживанию долга. Без опциона на конверсию кредиторы могут потребовать очень высокие (обещанные) процентные ставки в качестве компенсации за возможность невыполнения обязательств. Это не только заставило бы фирму привлекать еще больше капитала для обслуживания долга, но и увеличило бы риск возникновения финансовых затруднений. Парадоксально, но стремление кредиторов защитить себя от невыполнения фирмой обязательств на самом деле может лишь повысить вероятность финансовых проблем фирмы из-за роста ее бремени по обслуживанию долга28.
федерального подоходного налога, в то время как денежные дивиденды уплачиваются из прибыли после удержания налогов. Наконец, проценты по конвертируемым облигациям приносят доходность ббльшую, чем дивиденды по эквивалентным обыкновенным акциям, но меньшую, чем доходность по сопоставимым прямым облигациям. При высоких процентных ставках на рынке обычных облигаций эмитент зачастую может разместить облигации с более низкими ставками, «подсластив» выпуск возможностью конвертации облигаций.
Тем не менее инвестор первоначально будет получать по конвертируемым облигациям более высокий доход, чем по обыкновенным акциям, но поскольку условия конверсии обычно устанавливается на уровне, превышающем цены по долевым инструментам на 20—25%, то владелец облигации сможет воспользоваться только лишь частью общей суммы увеличения цены акции. Следовательно, рыночная стоимость таких облигаций будет расти с ростом цен акций, но они будут защищены от падения стоимости фиксированной процентной ставкой по облигациям.
Комплексную механизацию Комплексов маркетинга Комплектации строящихся Комплектных установок Комплектности продукции Комплектующие материалы Композиционных материалов Комсомольских организаций Капитальными ремонтами Конъюнктуру внутреннего Концентрация специализация Концентрации производства Концентрации специализации вывоз мусора снос зданий
|
|
|
|
Навигация
