|
Корпоративных облигаций
привилегированными акциями с корректируемой ставкой, но вместо механизма плавающего курса для них предусмотрена система аукционов, которые проводятся каждые 49 дней. Новая ставка устанавливается при взаимодействии спроса и предложения и в соответствии с другими процентными ставками финансового рынка. Как правило, ставка равна примерно 0,75 от ставки по краткосрочным коммерческим векселям, причем более платежеспособные эмитенты требуют даже большей скидки. До тех пор пока в каждых торгах принимает участие достаточное число инвесторов, эффективный срок составляет 49 дней. В результате рыночная цена этого финансового инструмента значительно изменяется во времени, что представляет собой весьма существенное преимущество этих акций перед ARPS. Однако возможность невыполнения обязательств по акциям остается. Среди корпоративных инвесторов ММР намного превысили по популярности ARPS.
Однако, эти два типа доходов инвесторов не обязательно облагаются по одной и той же ставке. Институциональные инвесторы, например пенсионные фонды, не платят налог на доход с капитала и дивидендный доход. Что касается корпоративных инвесторов, то дивиденды, выплачиваемые одной компанией другой, облагаются по менее высокой ставке, чем доход с капитала. Например, если Laurel Corporation владеет 100 акциями Hardy Corporation, которая выплачивает дивиденды в размере 1 дол. на акцию, то 80% суммы дивидендного дохода не облагаются налогом. Другими словами, Laurel Corporation платит федеральный налог только с 20 дол. дивидендного дохода. Общая сумма налоговых выплат в этом случае будет меньше, чем в том случае, когда акции Hardy Corporation оцениваются в 100 дол., и вся эта сумма облагается по ставке налога на доход с капитала. Соответственно система текущих выплат может оказаться предпочтительной для некоторых корпоративных инвесторов. Кроме того, быстро растет число институциональных инвесторов, подлежащих льготному налогообложению. Доходы этих инвесторов не облагаются ни налогом на дивидендный доход, ни налогом на доход с капитала. К организациям, не подлежащим дифференцированному обложению, относятся брокерские и дилерские фирмы. Их доход с капитала и дивиденды облагаются по обычной доходной ставке. Несмотря на эти исключения для многих инвесторов существуют различия в обложении доллара дивидендного дохода и доллара дохода с капитала.
легированным акциям. Хотя потолок доходности, очевидно, невыгоден для инвестора, он обеспечивает защиту корпорации-эмитенту в период роста ставок. ММР, которые мы также обсуждали в гл. 9, сходны с ARPS, только аукцион по ним проводится один раз в 49 дней. Таким образом, уровень дивидендов по этим привилегированным акциям устанавливается под воздействием рыночных сил в соответствии с состоянием основных ставок денежного рынка. Популярность ММР среди корпоративных инвесторов значительно опережает популярность ARPS.
Однако дивидендная политика имеет принципиальное значение, когда учитываются налоги и стоимость продающихся акций (колебания издержек). В США и некоторых других странах доходы от дивидендов и от прироста капитала, а также доходы индивидуальных и корпоративных инвесторов облагаются по разным ставкам налогов. Соответственно, различаются фактически облагаемые процентные ставки. Это приводит к тому, что одни инвесторы могут предпочесть низкий уровень дивидендов, а другие — высокий. Это объясняется клиентурным эффектом, согласно которому в зависимости от уровня дивидендов и фактических ставок налогообложения покупка акций становится привлекательной для специфических групп. Когда фирма выбирает специфическую дивидендную политику, она привлекает и специфическую клиентуру. Если фирма меняет дивидендную политику, она привлекает другую клиентуру.
излюбленным объектом инвестирования были привилегированные акции. Благодаря налоговым преимуществам для корпоративных инвесторов привилегированные акции приносили доход хотя и меньший, чем качественные корпоративные облигации, но более высокий, чем аналогичные по качеству муниципальные облигации, освобожденные от налогов.
Сквозные облигации GNMA дают несколько классических примеров межсекторного обмена. Например, в конце 1973 г. доходность сквозных облигаций GNMA невероятно выросла относительно доходности корпоративных и прочих облигаций. Причина была ясна — ссудосберегатель-ные организации, бывшие главными покупателями этих инструментов, остались без денег. (Сквозные облигации GNMA были предназначены для проникновения на рынок пенсионных фондов. Но эта цель еще не была достигнута, поскольку менеджеров пенсионных фондов отпугивала несомненная сложность этих облигаций и сопутствующие проблемы учета.) По мере того как доходность этих облигаций относительно корпоративных все росла, ситуацию заметили несколько корпоративных инвесторов. Менеджеры пенсионных фондов, которые пошли на массивные межсекторные обмены со сквозными облигациями, получили немалую прибыль, когда в следующие несколько месяцев превышение их доходности над доходностью корпоративных облигаций уменьшилось.
new money preferred («новые привилегированные деньги»): Привилегированные акции, выпущенные после 1 октября 1942 г., когда необлагаемый налогом доход для корпоративных инвесторов, получающих дивиденды по привилегированным акциям, был увеличен с 60 до 85% дивиденда с целью выравнивания необлагаемого налогом дохода по дидидендам по обыкновенным акциям. Ср. old money preferred («старые привилегированные деньги»).
Особенно популярным финансовым инструментом является бумага, которая при определенных условиях может быть конвертирована в другие бумаги данной фирмы. Типичный случай включает облигацию или привилегированную акцию, конвертируемую в обыкновенные акции фирмы. Каждая облигация или привилегированная акция обменивается на определенное количество акций. Деньги в этом случае обычно не используются: просто старая бумага обменивается на соответствующее количество новых. Время от времени выпускаются привилегированные конвертируемые акции. Но как и другие привилегированные акции, вследствие особенностей налогообложения они являются привилегированными главным образом для корпоративных инвесторов. Другие инвесторы предпочитают приобретать конвертируемые облигации.
Тем, кого интересует управление средствами институциональных или корпоративных инвесторов (особенно средствами пенсионных фондов), следует обратиться к изданиям Journal of Portfolio Management, Journal of Fixed Income, Journal of Derivates, где представлено мнение как практиков, так и ученых. Институциональные инвесторы и финансовые менеджеры отдают предпочтение изданию Pansions and Investment Age, которое выходит раз в две недели и предоставляет текущую отраслевую информацию. В ежемесячнике Institutional Investor можно найти самые разные истории, касающиеся области инвестиций. Для индивидуальных инвесторов содержательными будут статьи в ежемесячнике AAII Journal, издаваемом Американской ассоциацией индивидуальных инвесторов (American Association of Individual Investors), располагающейся в Чикаго. Также представляют интерес Business Week (еженедельник), Forbs и Fortune, выходящие каждые две недели.
В соответствии со ст. 11 ФЗ РФ «Об акционерных обществах» уставом компании могут быть предусмотрены ограничения количества акций, принадлежащих одному акционеру, их суммарной номинальной стоимости, а также максимального числа голосов, предоставляемых одному акционеру или его представителям. Ограничивает возможность концентрации акционерного капитала и виляет на снижение инвестиционной привлекательности акций со стороны крупных корпоративных инвесторов. Влияет на снижение стоимости крупных и средних пакетов акций.
Доля корпоративных инвесторов в
Инфляция по-разному воздействует на инвестиционные возможности организации и на ее текущее финансовое положение. Так, она влияет на выбор и принятие решений, поскольку инвестиции организация производит сегодня и их номинальная стоимость равна реальной стоимости, а доходы будет получать спустя некоторое время, и к тому времени уменьшится не только текущая стоимость будущих денежных поступлений, но и сами деньги обесценятся в результате инфляции. Таким образом, при инфляции усложняется процесс оценки инвестиционного решения; возникает дополнительная потребность в источниках финансирования; растут проценты по заемному капиталу и ставки дисконтирования; затрудняется использование такого источника долгосрочного финансирования, как выпуск корпоративных облигаций; повышается степень диверсификации инвестиционного портфеля организации.
• управление источниками финансирования развития фирмы путем обеспечения устойчивого роста собственного капитала фирмы (на основе роста прибыли, использования эффективной дивидендной политики, увеличения уставного капитала путем эмиссии обыкновенных акций) и привлечения долгосрочных заемных средств в форме долгосрочных кредитов, выпуска корпоративных облигаций, использования лизинга;
Большинство сделок с корпоративными облигациями осуществляется на первичном рынке, так как торговля ими ведется менее интенсивно, чем операции с акциями. Как правило, облигации, эмитируемые акционерными обществами, имеют рейтинг, который устанавливают независимые аналитические фирмы. Первич-,ными покупателями корпоративных облигаций являются коммерческие банки, страховые компании, инвестиционные фонды и иные финансовые посредники.
• средства, вырученные от продажи корпоративных облигаций, расходуют на приобретение реальных активов (оборудования, вычислительной техники, транспортных средств), нематериальных активов (патентов, лицензий, программного продукта и т. д.), а также высокодоходных ценных бумаг других эмитентов;
Долгосрочные кредиты направляют на обновление основных фондов и приобретение нематериальных активов. По сравнению с привлечением средств с фондового рынка (через эмиссию корпоративных облигаций) использование долгосрочных ссуд под долговое обязательство обеспечивает заемщику следующие преимущества:
Доходы от эмиссии корпоративных облигаций Взносы участников в уставной капитал
К тому же внебиржевой рынок (over-the-counter market — ОТС) служит вторичным рынком для акций и облигаций, не зарегистрированных на бирже. На нем работают брокеры и дилеры, готовые покупать и продавать ценные бумаги по сложившимся ценам. Множество корпоративных облигаций и все увеличивающееся число акций продаются на ОТС, а не на официальных биржах. Сделки на ОТС в последнее время широко автоматизируются, для участников создана сеть телекоммуникаций, и они не собираются в определенном месте, как на официальных биржах. Автоматическая котировальная служба Национальной ассоциации фондовых дилеров (National Association of Securities Dealers Automated Quotation Service — NASDAQ) обслуживает эту сеть, и котировки цен там постоянно обновляются. Если раньше считалось престижным, а во многих случаях и необходимым регистрировать свои акции на официальной бирже, в век электроники ситуация изменилась. Теперь многие фирмы предпочитают продавать свои акции на ОТС несмотря на то, что эти ценные бумаги удовлетворяют условиям биржевого листинга, ибо они видят хорошие, даже лучшие, чем на официальных биржах, возможности скупки и продажи.
Существует 2 типа досрочного выкупа в зависимости от сферы их использования. Ценная бумага может погашаться без ограничений в сроках; это означает, что она может быть выкуплена эмитентом по цене выкупа в любой момент. Чаще период выкупа откладывается на определенный промежуток времени. Чаще всего период выкупа откладывается на 5 лет для коммунальных и 10 лет для промышленных облигаций. На протяжении этого периода инвестор защищен от попыток выкупа бумаг эмитентом. В последние годы практически все эмитенты корпоративных облигаций прибегают к отложенному выкупу как альтернативе условия бессрочного выкупа.
5) оценка инвестиционного качества отдельных финансовых инструментов и отбор наиболее эффективных из них (например, акций и корпоративных облигаций);
28.3. Рынок корпоративных облигаций
Выпуск корпоративных облигаций играет огромную роль в привлечении средств предприятиями. Облигационные выпуски корпораций составляют значительную долю активов в ведущих промышленных странах и являются одним из основных источников финансирования воспроизводственного процесса в реальном секторе экономики (табл. 28.4).
Концепций управления Концепция интенсификации Концепция материального Концепция открытого Концепция равновесия Концепция устойчивого Капитальное имущество Концепции финансового Концепции маркетинга Концепции открытого Концепции производства Концепции технических Концепцию маркетинга вывоз мусора снос зданий
|
|
|
|
Навигация
