|
Портфельные менеджеры
Финансовый кризис в странах ЮВА октябре 1998 г. ударил прежде всего по российскому фондовому рынку. Портфельные инвесторы стали покидать его. Если до 17 августа государству удавалось за счет валютных интервенций стабилизировать валютный рынок, то возможностей для стабилизации фондового рынка не оказалось. Курс акций на российском рынке резко понизился. В 1998 г. фактически прекратилась торговля акциями компаний второго и третьего эшелонов. В ограниченных масштабах продаются и покупаются только «голубые фишки». Рыночная капитализация 14 крупнейших российских компаний снизилась до 16 млрд. долл., т.е. в 7 раз по сравнению с октябрем 1997 г. При такой
Появившийся в 1993 г. рынок краткосрочных рублевых облигаций внутреннего займа (ГКО/ОФЗ), имеющий целью финансирование федерального бюджета за счет средств российских инвесторов, на первых порах был закрыт для вложений зарубежных средств. Такой запрет, существующий в различных формах в разных странах мира, в целом вполне обоснован, поскольку рынок внутреннего долга является также и мощным инструментом реализации денежной политики и приток или отток с этого рынка более мобильных, чем средства внутренних инвесторов, иностранных денег может существенно дестабилизировать денежное хозяйство страны. Вместе с тем сверхвысокая доходность ГКО/ОФЗ, благоприятная динамика курса рубля по отношению к доллару и меньшая рискованность вложений в эти ценные бумаги по сравнению с другими российскими активами привели к тому, что зарубежные портфельные инвесторы (в первую очередь некрупные) стали вкладывать деньги на этом рынке в обход существующих запретов, заключая договоры с российскими банками, основывая в России специальные дочерние фирмы и т.п. Статистики таких скрытых вложений не существовало, но по некоторым оценкам на долю иностранных инвесторов к началу 1996 г. приходилось до 3—5% всех вложений в ГКО/ОФЗ, что составляло от 600 млн до 1 млрд долл.
Этот фактор, а также то, что к началу 1996 г. стала очевидной нехватка средств российских инвесторов для финансирования расходов бюджета, привел к тому, что в феврале 1996 г. иностранные портфельные инвесторы были допущены на российский рынок краткосрочных облигаций внутренних займов. Однако предложенная российскими властями схема инвестиций, призванная защитить стабильность рынка ГКО/ОФЗ от непредсказуемого притока/оттока
Вторая группа фондов — портфельные инвесторы спекулятивной направленности. Их портфель характеризуется высокой скоростью обновления и соответственно более высокой долей высоколиквидных ценных бумаг, часть из них ориентирована на инвестиции в государственные ценные бумаги. Остальные фонды по их инвестиционной стратегии представляют собой комбинацию первой и второй групп.
Ранее я думал, что Азиатский кризис приведет к окончательному триумфу капитализма: китайские семьи, живущие за рубежом, уступят место многонациональным компаниям, а «азиатская модель» будет поглощена мировой капиталистической моделью. Такой ход событий все еще возможен, но сейчас более вероятно, что страны периферии будут все чаще выходить из системы — это будет происходить по мере того, как будут уменьшаться их шансы привлечь капитал из центра. Банки и портфельные инвесторы понесли серьезные убытки, и многие потери еще предстоят. России, очевидно, грозит дефолт
рубежом такие институты известны как портфельные инвесторы - это инвестиционные
дел портфельные инвесторы и мелкие акционеры.
в большей степени портфельные инвесторы
формируют портфельные инвесторы, заинтересованные в диверсификации активов, и
стратегию слияния и поглощения других компаний. Портфельные инвесторы вкладывают свой
Иностранные портфельные инвесторы также получат дополнительные
Покрытый опцион колл - опцион на имеющиеся в распоряжении инвестора ценные бумаги. Продавец колл опциона может скептически или нейтрально относиться к возможности благоприятного движения лежащих в основе опциона акций. Конечно, если цена базовых акций вырастет, инвестор не сможет полностью реализовать выгоду от этого подъема, однако он защищен от падения цены акций. Инвестор может продать опционы колл на имеющиеся у него акции, чтобы увеличить потенциальный доход и снизить ценовую неустойчивость (волатильность) своего портфеля. Владение акциями имеет недостаток, связанный с уязвимостью инвестора перед боковыми трендами и падением цены. Фактически, единственный случай, когда со стороны инвестора продажа покрытого колла может оказаться ошибкой, - значительный рост цены базовых акций. Позиция продавца колла будет более прибыльной по сравнению с другими позициями, если цена базовых акций показывает незначительный рост, остается на том же уровне или снижается. Из-за преимуществ, связанных с продажей колла, многие портфельные менеджеры, институциональные и индивидуальные инвесторы все больше прибегают к данному типу операций.
Важную роль в функционировании фонда играет кассовая позиция (cash position) - доля активов, размещенных в денежные средства или краткосрочные ликвидные инструменты. Для измерения данного параметра используется коэффициент cash-to-assets (наличная позиция, превышающая 10%, считается уже значительной). Многие портфельные менеджеры вносят изменения в состояние резервов наличности в зависимости от складывающихся на рынке условий и перспектив для удачного инвестирования. Но здесь решающую роль играет фактор времени. Значительные запасы денежных средств могут снизить потенциальный доход от вложений в ценные бумаги в момент подъема на рынке. В то же время поддержание определенных запасов наличности служит "соломкой", когда на рынке наблюдается сильное падение и ожидается наплыв инвесторов, желающих погасить свои акции.
В данном примере, поскольку это был последний торговый день квартала, мы знали, что портфельные менеджеры, вероятно, скорректируют содержимое своих портфелей. Хотя такая покупка или продажа происходит независимо от динамики рынка, она на него повлияет. В предыдущие дни наблюдалась более массированная покупка акций финансового и оборонного секторов, чем этого требовала рыночная конъюнктура. Технологический сектор, уже находившийся под давлением, продемонстрировал продажу несколько бблыпую, чем это можно было связать с портфельными корректировками.
На практике портфельные менеджеры используют неагрессивные методы динамического хеджирования, что предполагает отсутствие торговли самими ценными бумагами портфеля. Стоимость портфеля зависит от текущей дельты и модели и регулируется с помощью фьючерсов, а иногда пут-опционов. Плюсом использования фьючерсов является низкая стоимость трансакций. Короткая продажа фьючерсов против портфеля эквивалентна продаже части портфеля. При падении портфеля продается больше фьючерсных контрактов, когда же стоимость портфеля растет, эти короткие позиции закрываются. Потери по портфелю, когда приходится закрывать короткие фьючерсные позиции при росте цен на акции, являются издержками по страхованию портфеля и эквивалентны стоимости гипотетических смоделированных опционов. Преимущество динамического хеджирования состоит в том, что оно позволяет с самого начала точно рассчитать издержки. Менеджерам, применяющим такую стратегию, это позволяет сохранить весь портфель ценных бумаг, в то время как размещение активов регулируется посредством фьючерсов и/или опционов. Предложенный неагрессивный метод, основанный на использовании фьючерсов и/или опционов, позволяет разделить размещение активов и активное управление портфелем. При страховании вы должны постоянно регулировать портфель с учетом текущей дельты, т. е. с определенной периодичностью, например, каждый день вы должны вводить в модель ценообразования опционов текущую стоимость портфеля, время до даты истечения, уровень процентной ставки и волатильность портфеля для определения дельты моделируемого пут-опциона. Если к дельте, которая может принимать значения 0 и -1 прибавить единицу, то вы получите соответствующую дельту колл-опциона, которая будет коэффициентом хеджирования, т.е. долей вашего счета, которую следует инвестировать в фонд. Допустим, коэффициент хеджирования в настоящий момент составляет 0,46. Размер фонда, которым вы управляете, эквивалентен 50 фьючерсным контрактам S&P. Так как вы хотите инвестировать только 46% средств, вам надо изъять остальные 54%, т.е. 27 контрактов. Поэтому при текущей стоимости фонда, при данных уровнях процентной ставки и волатильности фонд должен иметь короткие позиции по 27 контрактам S&P одновременно с длинной позицией по акциям. Так как необходимо постоянно перерассчитывать дельту и регулировать портфель, метод называется стратегией динамического хеджирования. Одна из проблем, связанная с использованием фьючерсов, состоит в том, что рынок фьючерсов в точности не следует за рынком спот. Кроме того, портфель, против которого вы продаете фьючерсы, может в точности не следовать за индексом рынка спот, лежащего в
Отсюда следует, что аналитик ценных бумаг должен рассчитывать на разные типы аудиторий. Управляющие портфелем (портфельные менеджеры), использующие подход сверху вниз, будут искать у него подтвер-
Проиллюстрируем воздействие инфляции. В 1965 г., когда инфляционный маховик только начал раскручиваться, портфельные менеджеры покупали высококачественные корпоративные облигации с доходностью 4,5% или еще меньше. В середине 1970-х годов, когда годовой темп инфляции составлял 5,5%, реальная доходность этих облигаций была меньше нуля. В США мы дошли со временем до двухзначных показателей инфляции, что оказало ошеломляющее воздействие на процентные ставки и цены облигаций (см. выше пример с облигациями General Mills).
GSCI имеет сильную положительную корреляцию с инфляцией и сильную отрицательную корреляцию с доходностью акций и облигаций. Эти важный критерий для создания диверсифицированного портфеля. Академические исследования показали: добавляя индекс к физическим биржевым товарам, портфельные менеджеры могут увеличивать доходность портфеля, содержащего традиционные американские акции и облигации, бе:з увеличения его изменчивости.
Однако когда ключевые портфельные менеджеры оставляют одну фирму по управлению капиталом и уходят в другую, результаты могут существенно измениться. Институциональные лидеры непрерывно меняются местами. Например, в 1981 г. отдел трастового инвестирования базирующегося в Калифорнии Security Pacific Bank (теперь уже влившегося в Bank of America) имел лишь скромный успех, но с приходом нового руководства и введением более реалистичных концепций инвестирования он отшлифовал свою работу до такого уровня, что в 1982 г. занял место на самой вершине по результативности. В 1984 г. главный управляющий Security Pacific уволился и сформировал в Сан-Диего, штат Калифорния, свою собственную компанию Nicholas-Applegate, которая с самого начала стала одним из основных клиентов William O'Neil + Co. (нашей фирмы по предоставлению институциональных услуг).
Процентное изменение объема является одной из главных причин, по которым столь многие специалисты в операционном зале Нью-Йоркской фондовой биржи, профессиональные портфельные менеджеры, наиболее удачливые фондовые брокеры и здравомыслящие индивидуальные инвесторы используют таблицы акций IBD. Не существует лучшего способа отслеживать движение денег в акции и наоборот.
Фондовый индекс "Стандард энд Пур"-500. Этот индекс является индексом производительности 500 крупнейших с точки зрения рыночной стоимости акций, которые торгуются на Нью-йоркской Фондовой Бирже, Американской Фондовой Бирже и NASDAQ. Это основной показатель продуктивности набора ценных бумаг, ориентируясь на который портфельные менеджеры и взаимные фонды оценивают свою относительную эффективность.
Так как второе слагаемое связано с неопределенностью, то необходимо остановиться на нем подробнее. В рассмотренном примере изменение доходности с 9,0% до 8,0% привело к изменению рыночного курса с $80,22 до $83,78. При ожидаемом уровне доходности 8,0% на конец периода ожидаемая совокупная ставка доходности составила бы 60,15%. Исходя из разных уровней доходности на конец периода, можно получить различные совокупные ставки. Затем, имея оценки вероятности достижения тех или иных уровней доходности, можно получить оценку риска облигации. Отсюда видно, почему портфельные менеджеры уделяют большое внимание прогнозированию будущих уровней доходности.
Пополнение оборотного Поправочных коэффициентов Популярностью пользуется Порождает множество Портфельные инвестиции Портфельных менеджеров Портфелей облигаций Показателя стоимости Поручению физических Поручению владельца Поскольку экономика Поскольку действует Поскольку финансовые вывоз мусора снос зданий
|
|
|
|
Навигация
