|
Вероятность неплатежа
В словаре риск определяется как вероятность возможного убытка или ущерба. Для финансового менеджера риск — это вероятность неблагоприятного исхода. Разные инвестиционные проекты имеют различную степень риска. Кажущийся высокодоходным проект может стать настолько рискованным, что его осуществление приведет к значительному увеличению явного риска фирмы. Последнее в свою очередь может повлечь за собой уменьшение стоимости фирмы несмотря на значительный проектный потенциал. В данной главе мы рассмотрим различные методы, при помощи которых руководство фирмы может оценить риск того или иного проекта или группы проектов. Наша основная задача — понять, как риск влияет на финансовое состояние. Мы начнем с оценки проектного риска при различных обстоятельствах, в этом и заключается цель данной главы.
Любые решения, принимаемые менеджерами, не застрахованы от рисков. Риск — вероятность неблагоприятного исхода, когда компания не получает ожидаемого результата. Поэтому, принимая решение, управляющие должны учитывать не только ожидаемую эффективность от реализации тех или иных проектов, но и оценивать степень их риска. Любое мероприятие требует определенных затрат, однако ожидаемый эффект от мероприятия может быть и не достигнут.
При принятии управленческих решений на основе анализа внешней среды и внутренних факторов производства выявляется вероятность неблагоприятного исхода. При этом важно учесть все возможные негативные факторы. После обработки полученной информации необходимо оценить вероятность достижения того
Метод „дерева решений" [„tree-decision" method]. Этот метод позволяет наиболее комплексно учесть риски реального инвестиционного проекта по отдельным последовательным этапам его осуществления. Экспертные оценки возможных сценариев вариации исходных параметров проекта при использовании этого метода являются более обоснованными, т.к. в этом случае они определяются не по проекту в целом, а в разрезе отдельных этапов его реализации и с учетом периода времени каждого из этапов. Вероятность неблагоприятного исхода в достижении заданных конечных показателей эффективности проекта и будет характеризовать меру его риска.
Во-вторых, существует вероятность неблагоприятного отбора (adverse selection). В случае если полис предлагается по цене достаточно низкой, чтобы привлечь всех желающих, страховое общество должно быть готово к тому, что страховку приобретут фирмы, которые имеют низкие шансы получить данный заказ, в то время как фирмы, которые более всего могут на него рассчитывать, не будут обращаться к страхованию. Так зачастую обстоит дело со страхованием жизни. Чем слабее человек здоровьем, тем больше вероятность, что он приобретет страховой полис. Поэтому от страхующегося, как правило, требуют пройти медицинское обследование — таково условие продажи. Проверка «самочувствия» компании, претендующей на государственный заказ, - мероприятие куда более сложное и дорогостоящее, следовательно, назначая комиссионные за такой полис, страховое общество должно исходить из предположения, что дело может закончиться страховкой самого рискованного клиента или клиентов.
напротив, определяется вероятность неблагоприятного исхода и связанные с
Принятие решений об инвестициях нуждается в оценке величины инвестиционного риска. Риск — это вероятность неблагоприятного исхода. Разные инвестиционные программы имеют различную степень риска. Кажущаяся высокодоходной программа может стать настолько рискованной, что ее осуществление приведет к значительному увеличению явного риска. Последнее, в свою очередь, вызовет уменьшение надежности программы, несмотря на значительный программный потенциал.
Для финансового менеджера риск — это вероятность неблагоприятного исхода. Различные инвестиционные проекты имеют различную степень риска, самый высокодоходный вариант вложения капитала может оказаться настолько рискованным, что, как говорится, «игра не стоит свеч».
Экономический валютный риск определяется как вероятность неблагоприятного воздействия изменений обменного курса на экономическое положение компании. Он возникает, например, в результате изменения объема товарооборота в стране или цен на средства производства либо на готовую продукцию, а также вследствие изменения конкурентоспособности фирмы по сравнению с остальными произврдителями аналогичных товаров. Его воздействие может иметь и другие источники, например правительственные меры, вызванные падением курса национальной валюты: искусственное сдерживание роста заработной платы, ограничения на хождение иностранных валют, обмен денег и др.
Термин «риск» хорошо понятен, но почти всегда используется ошибочно, наша дискуссия не является исключением. Истинный смысл термина — возможность неудачи или потерь, но его часто ассоциируют и определяют как распределение возможных исходов. Таким образом, риск является мерой степени неопределенности и совершенно необязательно отражает высокую вероятность неблагоприятного исхода. Ожидание риска соответствует наказанию за неудачу.
Ra° — реальная вероятность неблагоприятного исхода — объективное значение риска, получаемое на основе статистических закономерностей,
Вероятность неблагоприятного состояния среды
Са высокоспекулятивна; вероятность неплатежа велика
Как правило, обычный инвестор судит о степени риска не самостоятельно, а через рейтинги надежности, определяемые агентствами "Moody's Investor Service" или "Standard and Poor's". Эти агентства, чтобы помочь инвесторам, составляют и публикуют котировки, в которых вероятность неплатежа определяет надеж-
Инвестор, которого беспокоит вероятность неплатежа по муниципальным облигациям, может купить страховой полис для «покрытия» любых убытков в случае, если выплаты номинальной стоимости или купонных процентов будут произведены не полностью или не вовремя. Иными словами, инвестор может заключить с компанией договор на страхование портфеля своих бумаг. Сам эмитент также может купить страховой полис в одной из фирм, занимающихся такого рода страхованием. Затраты эмитента на страхование, как правило, компенсируются путем установления более низких процентных ставок, выплачиваемых по застрахованным облигациям. В любом случае стоимость страхования облигаций зависит от их характеристик и рейтинга.
Существует шесть наиболее важных для оценки облигации характеристик: (1) время до погашения; (2) купонная ставка; (3) оговорка об отзыве; (4) налоговый статус; (5) ликвидность; (6) вероятность неплатежа. В любой период структура рыночных цен на облигации, различающиеся по этим параметрам, всегда может быть исследована и описана в терминах доходности к погашению. Эту общую структуру иногда называют структурой доходности (yield structure). Часто инвестор ограничивается изменением только одного параметра, а остальные характеристики рассматриваются как постоянные. Например, набор процентных ставок по облигациям с разными сроками погашения отражает их временную зависимость (term structure) (обсуждается в гл. 5), а набор ставок по облигациям с различной степенью риска неплатежа отражает их структуру риска (risk structure).
15.2.5 Вероятность неплатежа
I. Вероятность неплатежа и готовность должника как к выплатам текущих процентов в срок, так и к возврату основной суммы в соответствии с условиями облигации.
Подобная ситуация для гипотетической рискованной облигации показана на рис. 15.6. Ее обещанная доходность к погашению составляет 12%, но за счет высокого риска неуплаты по облигации ожидаемая доходность составляет только 9%. Разница в 3% между обещанной и ожидаемой доходностью является премией за риск неплатежа (defaultpremium). Каждая облигация, имеющая некоторую вероятность неплатежа, должна предлагать такую премию, и премия должна быть тем больше, чем больше вероятность неплатежа.
В качестве примера рассмотрим облигацию, которая иллюстрируется рис. 15.4. Предположим, что ежегодная вероятность неплатежа для нее составляет 6% и по оценкам в случае банкротства каждый держатель облигаций получит сумму, равную 60% рыночной цены этой облигации в предыдущем году (это означает, что 1 — А = 0,60, т.е.
Если бы абсолютный уровень риска определялся принадлежностью к определенной классификационной группе по рейтингу, то каждая такая группа была бы связана с определенной вероятностью неплатежа (или, более точно, с набором вероятностей неплатежа). Следовательно, поскольку экономическая ситуация становится более неопределенной при ее анализе посредством таких показателей, как краткосрочный уровень валового национального продукта, то облигации должны были бы переклассифицироваться с продвижением, в основном на более низкие уровни. В этом случае разброс процентных ставок между отдельными группами менялся бы очень слабо, так как каждая такая группа продолжала бы отражать облигации, имеющие ту же самую вероятность неплатежа. Однако рис. 15.5 показывает, что этот разброс меняется с течением времени. Это наблюдение можно интерпретировать как подтверждение того, что рейтинговые группы не отражают абсолютных уровней риска. Дальнейшие подтверждения даны в табл. 15.4, которая показывает исторически сложившуюся разницу между доходностью спекулятивных облигаций и доходностью ценных бумаг Казначейства США за различные периоды владения ими. Как показано в таблице, эта разница в какой-то момент времени положительна, а в другой — отрицательна. (Например, средняя ежегодная разница за 1978-1983 и 1984-1991 гг. составляет +5,82% и -0,31% соответственно.)
Это изменение разброса наводит на мысль о том, что вероятность неплатежа может быть непостоянной во времени. Наоборот, предупреждающие сигналы могут указать на увеличение вероятности неплатежа, которое в свою очередь вызовет падение рыночного курса облигаций этой фирмы вместе с падением рыночного курса ее обыкновенных акций. Часть (б) рис. 15.8 показывает, что такие сигналы действительно можно распознать по поведению рынка. Средняя рыночная стоимость обыкновенных акций фирмы, выполняющей свои денежные обязательства, растет, тогда как фирмы, не выполнившей их впоследствии, падает вплоть до наступления даты банкротства, причем падение усиливается с приближением даты неплатежа.
4. При оценке облигаций наиболее важны следующие шесть основных характеристик: время до погашения, купонная ставка, оговорки об отзыве, налоговый статус, ликвидность и вероятность неплатежа.
Взаимосвязанных аналитических Взаимосвязанных показателей Взаимосвязей экономических Взаимосвязи показателей Взаимовыгодное сотрудничество Взрывчатых материалов Выполняется переходят Выполняется соотношение Выполняет определенную Выполняться последовательно Вычислите коэффициент Выполнять отдельные Выполнять следующие вывоз мусора снос зданий
|
|
|
|
Навигация
